播客：中国市场监管总局批准思科收购阿卡夏股权交易案

思科系统公司（Cisco）对阿卡夏通信公司（Acacia Communications）的竞购始于2019年7月，正值中美贸易战愈演愈烈之际。2021年初，阿卡夏发布声明称，由于无法获得监管批准，其将终止与思科的股权收购交易。2021年1月，双方重新达成收购协议，最终以45亿美元的价格成交。本期播客由Julie-Anna Needham主持，并邀请到Mergermarket中国市场副主编周丽莎和香港地区并购资讯编辑Ed Vinales作为受邀嘉宾，共同就本次技术收购案延期的原因和其中的经验教训展开探讨。Dealcast栏目由Mergermarket与SS&C Intralinks联合呈现。

本期播客的主要内容包括：

• 思科收购阿卡夏股权交易一波三折 
• 交易获批背后的中美关系角力
• 为何双方均同意采取交易补救措施
• 本次收购交易的经验与教训

播客文字版

JULIE-ANNA NEEDHAM：纵览每周并购，洞悉市场前沿。欢迎来到由Mergermarket与SS&C Intralinks联合推出的Dealcast栏目。我是主持人Julie-Anna Needham。本期播客，我们将把目光投向中国市场监管机构批准思科收购光学组件制造商阿卡夏的交易。

本期受邀嘉宾有Mergermarket中国PaRR市场副主编周丽莎，以及交易资讯编辑Ed Vinales。首先，请两位为我们介绍下本次收购的背景。

ED VINALES：好的，我先交代一下本次交易的背景。2019年下半年，思科系统公司宣布对阿卡夏通信公司进行收购。前者是美国科技巨头，市值高达2000亿美元；后者是通信技术领域新贵，核心业务是生产硅光子芯片。思科公司提出，以28亿美元收购阿卡夏通信公司70%的股权。

过去三、四年间，半导体芯片领域的并购交易逐渐升温，本次交易即名列其中。半导体堪称现代经济的基础，而且中国企业对美国科技巨头的产品和服务存在极强的依赖，半导体行业的每一次整合，都触碰着中国政府的敏感神经。因此，中国监管机构对此类美国交易的审查力度空前加大。

因此，这一现象应当引起美国企业的注意，因为中国市场是其营收的重要组成部分。可以说，这就是当前半导体领域并购交易的现状。在这种大环境下，监管机构对于此类交易的审查周期可能会比较长，审查进度也会尤其缓慢。对此，丽莎可能会有更加全面的了解。

前面所说的， 就是此次交易的背景。本月，在诸多因素的制约下，双方终于达成交易，其中的曲折我们可以在后面进一步讨论。

JULIE-ANNA NEEDHAM：也就是说，本次交易早在18个月前就已宣布，但直到几周前才最终尘埃落定。

周丽莎：没错，早在2019年7月，思科就宣布了对阿卡夏的收购意向。但是，过去一年，中美关系持续紧张，越来越多的中国企业被美方列为制裁对象。所以，中国方面会担心，美国供应商会不会终止对中国企业的原料供应。正是在这种背景下，中国市场监督管理局延缓了对涉美企业的半导体交易审查。

1月份的时候……这笔交易的截止日期为2020年1月8日。因此，思科必须在1月7日之前获得中国市场监督管理局的批准。否则，阿卡夏有权单方面终止交易。思科宣布收购意向后，阿卡夏的股价扶摇直上，市值已超过思科方面的收购报价。因此，如果思科无法拿到批准，阿卡夏必然会立即终止交易。

当时，我们听说中国市场监督管理局准备批准该笔交易。但是，问题在于思科能否赶在1月8号之前拿到批文。于是，2020年9月15日，思科称已接到中国市场监督管理局的通知，并对其提出的补救措施表示满意。然而，通知并不等同于正式批准，起码阿卡夏方面并不这么认为。因此，1月8号早上，阿卡夏方面正式通知思科终止交易。不过，思科方面立即将阿卡夏诉诸法院，要求法院颁布禁止令，禁止阿卡夏单方面终止交易。

JULIE-ANNA NEEDHAM：不过，双方最终达还是成了新的收购协议，对吧？能不能简单介绍一下新协议的情况？

ED VINALES：好的，在双方的交易之外，还需要提到的一点是，自从思科宣布收购意向后，阿卡夏和同类企业，包括其竞争对手的估值一路飙升。所以，阿卡夏方面不惜甘受诉讼之累，也要摆脱原先的收购协议，重新争取更加有利的收购条件。因此，这就导致了思科与阿卡夏之间关系的紧张。

JULIE-ANNA NEEDHAM：也就是说，阿卡夏抓住思科未能在规定期限内取得中国监管机构的批准这一点，成功摆脱了原先的收购协议的束缚，并且以更加有利的条件与思科达成了新的收购协议。

ED VINALES：在这一切发生的一周前，我们在另一宗交易中也看到了类似的情形，丽莎后面会提到。

不过，总的来说就是这样，双方本来都摆出了展开旷日持久的诉讼的架势，但最终思科同意以每股115美元的价格收购阿卡夏，比之前每股70美元的价格足足提高了60%。

这意味着思科共需为该笔收购支付45亿美元，与之前28亿美元的收购对价相比，需要额外支付17亿美元。最终，双方之间的诉讼争斗草草收场。这也可以理解，因为双方将争议诉诸法律的出发点，也只是必须履行忠慎义务。

尽管如此，思科对阿卡夏的收购仍为未来交易带来了一些启示。就在本次交易前1周，应用材料公司（Applied Materials）收购半导体装备公司国际电气（KEC Kokusai）的交易也经历了类似的波折。丽莎，你能为我们简单介绍一下相关情况吗？

周丽莎：好的。应用材料收购国际电气的交易，涉及半导体生产设备制造，属于中国监管机构密切关注的交易领域。从全球范围来看，半导体芯片制造领域的并购交易，思科收购阿卡夏是第一笔，应用材料拟收购Tokyo Electron是第二笔，应用材料收购国际电气则是第三笔。

中美贸易战以来，美国方面持续收紧对华为的钳制，严禁美方企业向华为供应芯片。因此，由于涉及敏感的半导体芯片行业，应用材料收购国际电气的交易深受中美关系紧张的影响。不过，交易双方都愿意配合监管机构调整交易方案，所以就我们所知，在思科与阿卡夏的交易之前，中国的监管部门实际上有意批准该笔交易。

但是，美国不断将中方企业列入制裁名单，最终影响到中国市场监督管理局对该笔交易的批准。随后，应用材料将收购报价提升了59%，并将交易截止日期延长到3月份。

ED VINALES：因为双方没有在收购协议约定的日期之前完成交割，所以被收购方趁机坐地起价，提出了更高的收购价格，是这样吧？

JULIE-ANNA NEEDHAM：这样看来，印象交易正常开展的因素有两个：一是中国监管部门的审批，深受中美关系紧张的影响；二是去年的新冠疫情，大幅推高了科技类企业的估值。

不过，回头再看思科对阿卡夏的收购，中国监管部门批准交易的条件是什么？

周丽莎：监管部门提出的条件其实并不复杂，因为中方的主要关切是交易双方和集中后实体，会否影响到中国客户的材料供应，以及会否导致价格提高、捆绑销售、终止合同或在与中方客户交易时附加不合理的条件等问题。

所以，思科和阿卡夏交易的补救措施，主要针对现有的中国客户做出，包括以下几个方面：第一，除非相关中国客户自行决定终止现有客户合同，交易双方和集中后实体不得终止现有客户合同等要求；第二，交易双方和集中后实体应按公平、合理、无歧视的原则，继续向中国客户供应相关产品；第三，交易双方和集中后实体不得在销售相关产品时对中国客户强制搭售商品，或附加其他不合理的交易条件；第四，交易双方和集中后实体应对其相关管理人员和员工进行培训，采取必要措施，确保承诺方案落实。

因此，上述交易补救措施都是对行为的约束。不难看出，中方的主要的诉求是，在公平合理的前提下，确保对中方客户的产品和材料供应。

ED VINALES：让人好奇的一点在于，中方最终批准交易的时间对思科毫无益处，如果思科在1月8号之前拿到批文，就无须以提高报价的方式完成交易。但是，批准恰好在1月8号之后才做出。

尽管如此，监管机构还是在1月8号左右批准了双方的交易。这一时间点颇有可疑之处，有人认为思科一直在与中国市场监督管理局暗通款曲，不惜一切代价赶在1月8号之前拿到批文，避免支付更高的溢价。不过，这也只是可疑而已。表面上看，思科通过制定补救措施，满足了中国市场监督管理局的各项要求，至于背后还有没有其他故事，那就不为外人所知了。

一方面，他们给了中国市场监督管理局想要的；另一方面，他们还得额外拿出十几亿美元给阿卡夏，因为交易没能在1月8号之前获批。所以，思科可能有点赔了夫人又折兵的意思。但是，从其他投资者和事件驱动基金的视角来看，他们需要注意的一点，就是要时刻关注中国市场监督管理局的审批，在官方批文正式公布之前，永远不要掉以轻心，尤其是准备在年内开展的类似交易，可能将受到类似的影响。

如果官方批文在交易日期截止之后才姗姗来迟，那么交易难免也将经历类似的波折。所以，对于交易各方来说，如何应对乃至利用中国市场监督管理局漫长的审批流程，可能会成为交易策略或交易机遇的一部分。

JULIE-ANNA NEEDHAM：监管审查为什么需要这么漫长的时间，其中有什么特别的原因吗？你刚才也提到了另一宗交易，那么与半导体领域的其他交易相比，审查的时间正常吗？

周丽莎：这次交易审查的周期比较长，的确也有其他一些因素在里面。从中国市场监督管理局公开的信息中可以看到，思科先后两次提交申请，又先后两次撤销。2019年10月22日，思科第一次提出交易申请，监管机构于同年12月20日受理并立案审查。2020年6月11日，思科方面第一次撤销申请，并紧接着于6月16日第二次提交申请。2020年12月，思科第二次撤销申请，并于12月11日第三次提交，这次立即获得了监管机构的立案审查。

在为数众多的收购交易中，交易方在审查阶段连续两次撤回申请的案例极为罕见。在此之前，恩智浦与高通的交易是第一例；其后，应用材料收购国际电气的交易是第二例；而本次交易则是第三例。

在此之前，我们可以看到，中国市场监督管理局一般都会在交易方第二次提交申请后完成审批作业，但遗憾的是，本次交易提交了三次。

ED VINALES：在以前，抱歉丽莎，我还想指出一点。在此之前的交易里，有两宗大型交易与此次交易类似，分别是采埃孚（ZF）收购威伯科（WABCO）和英伟达（Nvidia）收购以色列芯片厂商Mellanox。中国市场监督管理局对这两笔交易的审查，从受理申请到批准交易，一个耗时172天，一个耗时245天。相较之下，思科与阿卡夏的交易前后耗时大概有380天，明显要长得多。

周丽莎：我认为，此次审查周期较长的主要原因，在于受到美方制裁的中国企业越来越多。中方担心国内的其他企业也将经历与华为类似的境遇。所以，每当中国的监管机构准备批准交易的时候，美方的动作总会激化双方之间的紧张关系。

举例来说，5月底的时候，我们曾经报道本次交易审批受到了美方的影响。当时，美方再度收紧对华为的出口管制，允许华为产品中应用美国技术的比例从25%降到10%，最后降到0%。至此，所有美国企业必须完全断供华为。所以，从中国方面来说，延长审查周期是想看清事态恶化的严重程度，以及类似情况会不会发生在本次交易双方的中国客户身上，因为阿卡夏的主要供应商就在中国境内。

在这种大的背景下，中方对本次交易的审查非常谨慎不无原因。我们也可以清楚地看到，所有交易补救措施都与确保供应有关，因为这就是中方的主要关切。另外，还有一点，在本次交易的立案审查过程中，中国市场监督管理局经历了主要负责人的更迭，前任局长肖亚青非常熟悉企业合并的审查程序，但新任局长则对此比较陌生，缺乏相关经验。所以，这也是导致本次交易审查时间较长的原因之一，因为新任局长要花时间熟悉各种审批流程。

JULIE-ANNA NEEDHAM：谢谢你的分析，丽莎。刚才你提到了华为和中美贸易战的问题，眼下美国新总统即将上任，关于拜登对中美关系的影响你有什么看法？拜登上任后，对科技领域的并购交易与审查又将产生何种影响？

周丽莎：目前来看，我们还不知道拜登会……不过，中国方面认为，拜登政府对待中国的态度可能不会发生根本性改变，并且为之做了相应的准备。也就是说，中美关系紧张对科技领域的影响可能会长期存在，但未来究竟会走向何方尚难定论。

如果双方之间的关系有所缓和，中国方面的审查流程可能会得以提速。但是，如果双方之间的关系进一步恶化，那么中方对涉及美国科技企业的交易审查，可能会慎之又慎，而目前较长的审查周期可能将成为常态。

JULIE-ANNA NEEDHAM：好的。丽莎、Ed，谢谢你们的参与。

丽莎：谢谢。

ED VINALES：谢谢。

JULIE-ANNA NEEDHAM：刚才与我们一起讨论的，是本期受邀嘉宾Ed Vinales和周丽莎。我是Julie-Anna Needham，感谢您收听本周的Dealcast栏目。本栏目由Mergermarket和SS&C Intralinks共同呈现。欢迎订阅我们的播客，并在下方留言评论。您可以通过Apple播客、Spotify或Mergermarket的新闻推送收听栏目，期待下期与您再次相会。